一直停牌準(zhǔn)備股改方案的SST華新(18.70,0.00,0.00%)昨日公布了最新版的股改說明書草案。相對于被否的前一版，此次第一大股東瑞達(dá)投資選擇退居二線，另由潛在大股東深圳五岳乾坤投資有限公司(下稱“五岳乾坤”)通過“捐贈資產(chǎn)對價+資本公積金轉(zhuǎn)增”方式完成股改并成為新的第一大股東。

　　而隨著幕后控盤的資本大鱷敬宏的退出，此次SST華新股改似乎也成了潛在大股東規(guī)避重組審核、實現(xiàn)變相借殼上市的一種手段。看到該方案后，不止一位投行人士認(rèn)為，這一方案既改變了主營業(yè)務(wù)，又規(guī)避了重大資產(chǎn)重組審核。

　　變相重組？

　　根據(jù)股改方案，五岳乾坤向上市公司贈與現(xiàn)金441052344元，以及寧波市風(fēng)景園林設(shè)計研究院有限公司(下稱“寧波園林”)、浙江青草地園林市政建設(shè)發(fā)展有限公司(下稱“青草地園林”)100%股權(quán)和海南苗木資產(chǎn)，用于代全體非流通股股東支付股改對價。

　　而其中，寧波園林截至2012年12月31日經(jīng)審計的凈資產(chǎn)為1986.11萬元，股權(quán)評估值為9,300.65萬元；青草地園林經(jīng)審計的凈資產(chǎn)為6961.33萬元，股權(quán)評估值為27572.58萬元；海南苗木資產(chǎn)經(jīng)審計的價值為3042.57萬元，評估值為3063.98萬元。

　　然后，SST華新以441052344元獲贈資金形成的資本公積金定向轉(zhuǎn)增441052344股。其中，向五岳乾坤轉(zhuǎn)增176160000股，向除五岳乾坤以外的非流通股股東轉(zhuǎn)增61510806股(折算每10股獲得約7.78股)，向股改實施股權(quán)登記日登記在冊的全體流通股股東轉(zhuǎn)增203381538股(折算流通股股東每10股獲得30股)。上述轉(zhuǎn)增完成后，公司總股本變?yōu)?88069792股。

　　北京某券商投行人士認(rèn)為，主營都已經(jīng)發(fā)生變化，但卻合理規(guī)避了重大資產(chǎn)重組審核。盡管結(jié)果都一樣，但資產(chǎn)重組是通過購買、出售或置換等方式實施的，而上述股改卻通過贈送方式，因此只要股東大會通過，應(yīng)該不會有什么問題。

　　另一位華南某券商保薦代表人盡管認(rèn)為存在問題，但特殊的是SST華新是以股改的方式進(jìn)行的大股東更替，由于股改前，存在流通股股東及非流通股股東的歷史問題，因此在轉(zhuǎn)增時對非流通股股東未同股同權(quán)尚可理解。但這也相當(dāng)于打個擦邊球，股改后的上市公司肯定不能通過這種方式進(jìn)行變相的發(fā)行股份購買資產(chǎn)行為。

　　他同時認(rèn)為，正常以資產(chǎn)重組方式進(jìn)行，需要對置入資產(chǎn)進(jìn)行業(yè)績承諾，而以捐贈方式進(jìn)入上市公司的資產(chǎn)，監(jiān)管層是否會要求類似承諾，也值得關(guān)注。

　　而在向流通股股東支付了對價的同時，五岳乾坤也將獲得17616萬股，并成為公司新的第一大股東，加上其此前收購的20萬股，其占轉(zhuǎn)增后總股本的比例恰巧約為29.99%。

　　對此，上述保薦代表人認(rèn)為，沒有達(dá)到30%的股權(quán)，就可不用申請豁免要約收購。可見該方案規(guī)避了所有能夠規(guī)避的法律程序。包括轉(zhuǎn)增前，五岳乾坤即先通過買入20萬股非流通股獲得轉(zhuǎn)增資格。

　　據(jù)SST華新公告，就在此次股改方案出臺前的2月21日，五岳乾坤與SST華新現(xiàn)大股東瑞達(dá)投資簽訂了《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，受讓瑞達(dá)投資持有的SST華新僅20萬股非流通股。

　　可見，盡管向SST華新贈予了大量現(xiàn)金及股權(quán)資產(chǎn)，但五岳乾坤也并未吃虧。即使按其評估值計算，五岳乾坤合計捐贈資產(chǎn)約為84042.44萬元，折算到其獲贈的SST華新上述股份后，相當(dāng)于以每股4.77元。

　　而實際上，五岳乾坤捐贈的寧波園林等股權(quán)當(dāng)初的受讓價也非常低。以寧波園林為例，五岳乾坤在2012年8月受讓該公司100%股權(quán)時的價格合計僅為784.31萬元。

　　潛在大股東閃現(xiàn)信達(dá)身影

　　而作為剛剛成立于一年前2012年2月17日的潛在大股東，五岳乾坤的股權(quán)結(jié)構(gòu)看起來也比較復(fù)雜。

　　其中，深圳市天一景觀投資發(fā)展有限公司(下稱“天一景觀”)持有其39.86%股權(quán)，為五岳乾坤第一大股東。而天一景觀被4位自然人股東持有，鄭方持有其56%股權(quán)，為實際控制人。鄭方曾就職于香港華潤、深圳康哲實業(yè)投資有限公司、金城發(fā)電子科技(深圳)有限公司等，目前還持有深圳市匯懋宏昌資產(chǎn)管理有限公司的29.6%股權(quán)。另外如丁熊秀、林斌等則分別為寧波園林、青草地園林的原股東。

　　而持有五岳乾坤27.38%股權(quán)的二股東嘉誠中泰文化藝術(shù)投資有限公司則由解蕙淯全資控股。解蕙淯這個名字還曾出現(xiàn)在中植企業(yè)集團(tuán)有限公司的股東名單中，并與中植集團(tuán)實際控制人解直錕存在關(guān)聯(lián)關(guān)系。

　　更值得注意的是，盡管海南萬泉熱帶農(nóng)業(yè)投資有限公司(下稱“萬泉農(nóng)業(yè)”)和海南金萃房地產(chǎn)開發(fā)有限公司(下稱“金萃地產(chǎn)”)分別僅持有五岳乾坤8%及1.16%股權(quán)，但其背后卻均隱現(xiàn)SST華新現(xiàn)第二大股東信達(dá)投資有限公司的身影。目前，信達(dá)投資持有SST華新19.04%股權(quán)。

　　據(jù)萬泉農(nóng)業(yè)100%控股股東海南建信投資管理股份有限公司(下稱“海南建信”)2011年年報，信達(dá)投資有限公司持有其94.20%股權(quán)，另外5.80%股權(quán)為深圳市建信投資發(fā)展有限公司持有。

　　而海南建信還持有金萃地產(chǎn)15%股權(quán)，同時持有金萃地產(chǎn)35%股權(quán)的北京首泰金信股權(quán)投資基金的股東中，也有海南建信的身影，據(jù)2011年數(shù)據(jù)，持有其20%股權(quán)。

　　但此前一直被認(rèn)為實際控制SST華新的敬宏卻尚未發(fā)現(xiàn)任何跡象能證明其在此次股改后仍對公司形成控制。

　　早年供職于中經(jīng)開的敬宏曾經(jīng)是“東歐系”靈魂人物敬偉的弟弟，也曾是資本市場風(fēng)云人物。2001年，敬宏等人成立深圳華潤豐實業(yè)發(fā)展有限公司(即更名后的瑞達(dá)投資)，并通過受讓SST華新法人股而成為其第一大股東。但SST華新的股改卻一直未獲通過。

　　按上述轉(zhuǎn)增方案計算，此次股改若能通過，瑞達(dá)投資所持SST華新股權(quán)比例將降至10.64%。