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　　去年12月14日,深圳市鐵漢生態環境股份有限公司(下稱“鐵漢生態”)的上市申請通過了證監會的審核,將成為繼綠大地(002200)、東方園林(002310,股吧)(002310)、棕櫚園林(002431,股吧)(002431)之后的第4家園林類上市公司。園林行業能出現4家上市公司,說明該行業近年來的發展非常迅速,但該行業暴露出來的財務與運營模式風險也不容小覷。

　　2007年12月21日,綠大地頭頂園林綠化第一股的帽子,在眾多機構熱捧中掛牌上市。該公司上市時業績優良,發行后每股收益為0.55元。2008年公司業績突飛猛進,為每股1.03元。可到了2009年,公司業績突然變臉,由大幅盈利變成巨額虧損,每股虧損1元。去年12月23日,公司控股股東持有的28.63%的股權被公安機關依法凍結;同月31日,綠大地因涉嫌違規披露、不披露重要信息被公安機關立案調查。因種種欺騙投資者的行為,綠大地被媒體稱為“信譽度最差上市公司”。

　　翻開鐵漢生態的招股書(申報稿),經濟導報研究員發現,該公司發行前的基本面、財務指標與綠大地極為相似,營業現金流、存貨等關鍵指標甚至不如綠大地。

　　年年為負的營業現金流

　　從事財務工作的人都知道,財務報表最方便“調節”的是其他應收款與存貨,而最難“調節”或者說造假的是經營現金流。一個公司經營成果的好壞,經營效率的高低,日子過得是否踏實,看看公司的經營現金流就可以了。

　　在鐵漢生態招股書公布的3年零9個月的報告期內,該公司因經營活動產生的現金流量皆為凈流出。2007年、2008年、2009年與2010年前9個月的經營現金流凈額分別為-101.30萬元、-220.21萬元、-298.45萬元和-4116.36萬元。而與之對應的營業收入分別為 9215.81萬元、15158.39萬元、25342.52萬元和29544.22萬元,

　　可以看出,鐵漢生態目前的經營模式并不能掙錢,只能掙“賬”,而且營業規模越大,公司流出的現金越多。這樣的公司上市,拿什么給投資者分紅？

　　擬招股書顯示,鐵漢生態在報告期內的貨幣資金余額分別為1734.54萬元、1228.33萬元、8035.79萬元和4786.62萬元,還是較為充裕的。既然鐵漢生態的營業現金流一直在流出,那么該公司又是如何弄到現金的呢？

　　仔細研究,鐵漢生態的現金皆為銀行貸款或者股權融資而來。以2009年為例,該年7月,鐵漢生態收到魏國鋒、周揚波、鄭媛茹和深圳市木勝投資有限公司的股權認購款990萬元;同年9月,又收到建銀國際、深圳創新投、無錫力合、中國風投和山河裝飾等5家風險投資公司的股權認購款5000萬元;2009年末,公司在平安銀行的貸款余額為1835萬元;當年,鐵漢生態處置大亞灣土地收到現金凈額2019.62萬元。通過股權融資、銀行貸款、賣地,公司2009年獲得近9845萬元的現金,但公司年末的貨幣資金余額僅為8035萬元。

　　5家風險投資公司之所以入股鐵漢生態,為其提供5000萬元現金,其目的非常明確,就是想公司上市后賣出股權賺錢。鐵漢生態上市后,能從股票市場募資數億元,銀行貸款也能完璧歸趙。公司的風險幾乎全部轉移給了股民。

　　對于經營現金流年年為負,鐵漢生態解釋說,公司屬于工程施工類企業,在工程項目各環節需支付投標保證金、履約保函保證金、預付款保函保證金、工程周轉金等款項,同時隨著公司所承接的工程項目的規模逐步擴大,工程結算周期也相應延長,導致近年來公司在業務快速發展的同時,經營性活動現金凈流量持續為負,目前公司主營業務產生現金的能力不能完全滿足業務快速發展的需要。

　　但問題在于,公司要想擴大規模,就必須流出資金。對于這個“套”,公司并沒有解開的方法。一旦股市融資的錢全部流出后,公司還靠什么來擴大規模呢？到時候會不會在股市上進行第二次、第三次融資？

　　飆升的存貨

　　不能創造營業現金流,鐵漢生態每股1.3元的業績又表現在哪里呢？導報研究員發現,其利潤主要體現為存貨、應收賬款、其他應收款,特別是存貨上。

　　鐵漢生態2007年末的存貨為2631萬元,2008年上升至3728萬元,2009年猛升至7929萬元,2010年三季度末狂升至1.56 億元。2008年末、2009年末和2010年9月30日分別比上年末增長41.69%、112.67%和96.94%,存貨占總資產的比例分別為 44.76%、35.44%和63.25%。

　　其他應收款近兩年增長幅度更是驚人,2008年末為627萬元,2009年末為2347萬元,2010年三季度末為2647萬元。

　　另外,公司的應收賬款2008年為1053萬元,比2007年增加一倍還多;2009年為1695萬元,比2008年再度上升60%。

　　看看綠大地2009年由巨盈變為巨虧的過程,我們就知道了“存貨”的可怕。綠大地存貨余額在2003年至2005年小幅增長的基礎之上,2006年一舉增加至17830萬元之多。在上市后的2007年和2008年,綠大地的存貨依然節節攀升,分別達到25960.82萬元和 33036.03萬元,2009年最終因為存貨減值計提超預期造成當年凈利潤出現1.51億元的巨額虧損。對于存貨被大幅計提,綠大地的解釋是“百年一遇”的干旱。

　　在中國的上市公司中,農林牧漁等行業的公司最容易存貨造假,而一旦造假到一定程度,公司就會找一個貌似客觀的理由(如天氣、蟲害)一次性提出存貨減值準備,把幾年的利潤全部吞進去。

　　鐵漢生態上市后會否重蹈綠大地存貨之路,監管部門與投資者應保持高度警惕。

　　難以查證的項目

　　對于鐵漢生態招股書中公布的項目,某財經媒體記者6日做了實地調研,但費盡周折,最終也沒有找到一個。

　　鐵漢生態招股書顯示,紅花嶺公園一標工程項目是與深圳龍崗區建筑工務局簽訂的合同。地圖顯示,紅花嶺在深圳南山區,而寶安區公明鎮也有一個紅花嶺公園。為此,該記者向龍崗區建筑工務局該項目的經辦人楊冬玲小姐確定詳細地址,楊小姐說,“紅花嶺公園一標工程是我們龍崗區的,該項目在龍崗區中心城。”

　　該記者又致電鐵漢生態的董秘楊峰源,被告知其出差了。對于紅花嶺公園位于何處,董秘辦的黃姓工作人員一開始很肯定地說在龍崗,但是當該記者提到寶安區的紅花嶺時,該工作人員又改口說在寶安。最后,該工作人員說此項目在寶安區與龍崗區的交界處。

　　之后,該記者來到位于寶安區的寶源工業區,招股書披露其在此有一個合正寶安項目。但當該記者按披露地址進入該工業區時,里面的工作人員卻表示沒有聽說合正寶安項目和鐵漢生態。

　　導報研究員不懷疑公司項目完全造假,但懷疑公司有夸大項目規模的可能。這在工程類企業并不少見,明明只干了某個工程很少的一部分,但在招標時,卻夸張地說某工程是自己干的。

　　對于園林企業上市潮,上海市園林綠化行業協會秘書長許衛星表示,民營企業沒有必要千方百計上市。第一,園林企業不需要圈錢,第二,企業內部管理會變得“不夠自由”。

　　募資項目并不樂觀

　　招股書顯示,鐵漢生態本次發行股票融資主要用于兩個項目:一是增加工程項目配套資金13000 萬元,以擴大公司工程施工業務規模,實現公司未來3年營業收入年均增長40%的目標;二是投資5000萬元用于公司廣東梅縣大坪鎮苗圃基地建設項目,以保證公司工程施工中的苗木需求。

　　前面已經分析過,鐵漢生態規模營業收入年增40%可能沒有問題,但未必能帶來營業現金流。隨著規模擴大,公司的現金流反而可能會越來越少,這對投資者來講并不是好事。

　　至于在梅縣租地2175畝建設苗圃基地,公司表示建成后每年能給公司帶來1995萬元利潤。但導報研究員認為,此項目前景并不樂觀,否則其不會到現在也沒有一個正規的較大規模的苗圃基地。2175畝的規劃,更像是為了上市而設計的一個項目。

　　另外,在上市運作手法上,幾家園林公司幾乎一樣,都是把部分股權非常便宜地賣給對上市起關鍵作用的人,如董秘等。

　　從營業收入與報表利潤來看,鐵漢生態成長性頗佳。但從現金流與公司的運營模式、募投項目分析,其卻是一個沒有現金回報前景的公司。